New案例分析 | ST0合规必须去美国吗？-香港中本财经

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ST0是Security Token Offer 的缩写， 被称为证券代币发行，其目标是在一个合法合规的证券监管框架下，进行代币的公开发行。

      与传统证券发行相似，ST0需要满足不同发行国家或地区本地的法律框架，不言而喻，ST0最大的难点即是无法打破国家主权为边界的法制边界。随着Polymath等项目在美国SEC监管框架下成功填报RegD/S豁免，许多人认为终于找到了通往ST0的“星光大道”。

      然而大家谈论的美国SEC监管下的合规，真的能解决所有项目的需求吗？美国合规是唯一的、最好的选择吗？

      首先，必须承认美国确实是一个很好的ST0发行地选择！原因如下：

其对于证券代币法律规定比较清晰（明确规定证券代币适用于证券法监管），豁免条件相对其他国家比较友好；
有前人“铺路”: 随着Polymath, tZero等项目在美国的“合规”代币发行，许多项目开始追随其走向美国合规之路。截至目前，已经有超过40个项目成功通过RegD开始向美国投资人募资；
美国潜在投资人多、投资数额大。

      但是，在美国合规，仍然存在不可忽视的问题：

美国证券发行豁免的三条Reg中，RegA规定可以向美国公众投资人进行募资，但是耗时非常长，成本也很高。因此，常见的推荐组合方式是RegS+RegD（详见火币律林关于ST0原文）。
即使RegS规定可以在一系列限制条件下针对美国人之外的投资人进行证券代币发行，但是值得一提的是，这并不意味着其他所有国家投资人可以参与投资，ST0仍需满足投资人所在国家的具体证券法规。 因此RegS的意义更像是“仅美国同意的全球募集合规”，（言外之意：至于其它国家同不同意，美国不管），我们暂且叫这个“名义上的全球合规”;
美国高昂的赋税，也是团队在选择司法管辖区时，需要衡量的重要因素。

      综上所述，对于目前大多数的ST0项目来讲，如果他们能在其他地方进行“名义上的全球合规”，那么三个条例中只有RegD是最有价值和可行性的。

如何选择主体架构？
 
     对于中国大陆企业，由于受政策方面限制（一些行业不允许接受境外投资），大多数传统公司选择VIE架构进行海外上市，加上美国ST0合规正处火热，因此目前流传的主流架构还是如诸多文章建议的：美国公司+VIE。

      然而我们认为，美国主体+VIE架构并不适用于所有希望发行证券代币的项目：

是否一定需要美国主体？
      不一定，特别是对于团队与美国并无任何实质关联的项目。
      而且，即使需要在美国合规，并不一定要在美国注册主体。在美国三条豁免条例中，仅RegA需注册美国或加拿大主体。 而Reg D／S豁免条款没有对于发行方所在国家限制。也就是说，发行方既可以选择设立美国公司，也可以选择其他离岸或在岸公司 。

针对中国项目，VIE架构是否为唯一选择？否。VIE架构搭建耗时长（最低四个月）、成本高，适用于原本在中国境内具有较成熟公司和业务的项目。

      如果你不需要申请RegA, 也不愿意花那么长的时间搭建VIE架构，同时也不想涉及过多的税务、审计问题，那么，其实离岸主体+在岸运营主体这样一个简单的结构已经可以完成整个ST0的合规流程.

      针对不同项目的具体需求，需要对其架构搭建／调整进行针对性的建议（具体建议请咨询Jenga BCG，联系方式见下文）。

      当然，主体架构搭建只是第一步，如何针对不同国家证券相关法规进行ST0合规，才是真正需要大量时间和金钱成本的。该合规过程尤其复杂，针对不同的项目情况（目标市场、募资金额需求等）有不同的解决方案。借近期知名ST0项目-LXDX为例，给大家解释一下，如果不完全按照美国SEC的三条豁免来合规，具体流程是怎样的？
   

LXDX 案例分析

      LXDX是一个数字货币衍生品交易所，结合算法智能路由和暗池交易的优势，旨在通过引入新产品而显著提高所有用户的执行质量和交易体验。 LXDX团队都是专业“trading”出身，因此他们在11月前已经完成了股权融资，获得了Dymon Asia, Credit Sussie等传统“大佬”的资金支持。在总估值为5000万欧元的情况下，LXDX宣布发行500万个证券代币，每个价值1欧元，总共对应LXDX 10％的总收入份额和相应所有权。

      LXDX发行主体所在地-马耳他：

      香港中本财经来自新加坡 Jenga 文件了解到、LXDX团队成员大多为美国人，他们也注册有美国在岸公司，然后却选择在马耳他注册主体，并通过此主体进行代币发行合规。原因有4点：

美国在岸公司发行证券代币可能会涉及一系列税务、审计的问题；
LXDX本身作为加密货币交易所，在马耳他能第一时间获得相关交易所牌照；
通过RegD向美国投资人募资并不需要一定是美国主体；
用马耳他主体发行证券代币可以同时应用于欧盟证券法规框架。马耳他属于欧盟经济区成员国，虽然在马耳他发行证券代币并不会规避其他司法管辖区的规定。但是，作为一个欧盟成员国，由于欧洲市场一体化，在马耳他的法律和监管下发行的证券代币在其他欧盟成员国中被认为是合法的，

      因此LXDX的合规操作包括：

通过马耳他主体发行，由专业律师团队出具相关发行文件；
在欧盟的证券法律框架下进行相关豁免及合规；
用马耳他主体在美国备案RegD，可以合规向美国满足条件的投资人进行募资；
针对主要投资人所在不同国家／地区的不同证券法规进行相关法律文件申明。

      值得注意的是，不同国家／地区对于相关证券代币发行的限制条件不一样，如果项目发行地超出一个，需要比较不同法律系统的限制条件，然后选择最低条件进行发行。

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